Theo ước tính trước đây, chúng tôi đã dự báo doanh thu và lợi nhuận sẽ giảm ở mức hai chữ số trong cả Q2 và Q3/2023. Tuy nhiên, Q2/2023 ghi nhận kết quả kinh doanh khá bất ngờ với doanh thu giảm 17% và lợi nhuận ròng giảm 8% so với cùng kỳ.

Trong tháng 7, đà giảm của doanh thu có phần thu hẹp, chỉ giảm 4% svck, trong khi lợi nhuận ròng tăng 10% svck, nhờ: (1) tốc độ mở cửa hàng mới nhanh hơn và (2) biên lợi nhuận gộp cao hơn kỳ vọng khi thay đổi cơ cấu sản phẩm. Với những diễn biến gần đây, chúng tôi nâng dự báo lợi nhuận ròng năm 2023 và 2024 lên lần lượt là 1,84 nghìn tỷ đồng (tăng 2% svck, từ 1,74 nghìn tỷ đồng) và 2,04 nghìn tỷ đồng (tăng 11% svck, từ 1,96 nghìn tỷ đồng). Do đó, lợi nhuận nửa cuối năm 2023 có thể đạt mức tăng trưởng svck (tăng 4% svck). Với ước tính EPS cao hơn, chúng tôi nâng giá mục tiêu cho cổ phiếu PNJ lên 90.200 đồng/cổ phiếu (từ 86.000 đồng/cổ phiếu), tiềm năng tăng giá là 13,5%. Chúng tôi duy trì khuyến nghị KHẢ QUAN đối với cổ phiếu PNJ.

Quan điểm ngắn hạn: Chúng tôi kỳ vọng lợi nhuận ròng của PNJ sẽ phục hồi so với cùng kỳ bắt đầu từ Q3/2023. Với những phiên thị trường điều chỉnh có thể gây áp lực lên giá cổ phiếu PNJ, tuy nhiên, đây cũng sẽ là cơ hội để tích lũy cổ phiếu.

Quan điểm dài hạn: PNJ vẫn có thể giành được thị phần từ thị trường trang sức không có thương hiệu (chiếm từ 40%-50% nhu cầu), giúp PNJ duy trì tốc độ tăng trưởng lợi nhuận vững chắc trong dài hạn (CAGR đạt khoảng 15%-20%).

Trong Q2/2023, PNJ đạt doanh thu thuần và lợi nhuận ròng lần lượt là 6,67 nghìn tỷ đồng (giảm 17% svck) và 338 tỷ đồng (giảm 8% svck). Doanh thu thuần và lợi nhuận ròng trong nửa đầu năm 2023 lần lượt đạt 16,5 nghìn tỷ đồng (giảm 10% svck) và 1,09 nghìn tỷ đồng (đi ngang svck), hoàn thành 46% và 56% kế hoạch của năm.

Doanh thu bán lẻ giảm 21% svck, trong khi doanh thu bán buôn giảm 41% svck trong Q2/2023. Tăng trưởng doanh thu đối với cả doanh thu bán lẻ và bán buôn suy giảm trong Q2/2023 so với Q1/2023 (giảm 1% svck đối với mảng bán lẻ và giảm 19% svck đối với bán buôn), kết quả này phù hợp với mức tiêu dùng yếu trong Q2/2023. Trong nửa đầu năm 2023, doanh thu bán lẻ của PNJ giảm 10% svck, ít hơn so với mức giảm 18% svck đối với tiêu thụ trang sức, theo Hội đồng Vàng Thế giới. Điều này cho thấy PNJ tiếp tục giành được thị phần. Doanh thu bán buôn giảm mạnh hơn doanh thu bán lẻ cũng lý giải cho việc PNJ tăng thị phần. Tuy nhiên, việc tăng thị phần chủ yếu diễn ra trong Q1/2023, trong khi doanh thu bán lẻ trong Q2/2023 của PNJ giảm với tốc độ nhanh hơn (giảm 21% svck trong Q2/2023) so với nhu cầu của ngành (giảm 18% svck trong Q2/2023).

Doanh thu vàng miếng đã đạt mức tăng trưởng 2% svck trong Q2/2023, cải thiện so với mức giảm 3% svck trong Q1/2023. Nhu cầu vàng miếng của PNJ vẫn ổn định mặc dù nhu cầu vàng miếng nhìn chung suy yếu. Trong nửa đầu năm 2023, doanh thu vàng miếng trong nước giảm 8% so với mức cao nhất của năm ngoái, khi giá vàng trong nước có xu hướng tăng cao. Mặc dù tỷ trọng vàng miếng tăng lên trong cơ cấu doanh thu nhưng biên lợi nhuận gộp vẫn đạt mức tương tự như Q2/2022 do biên lợi nhuận gộp của doanh thu bán lẻ được cải thiện do thay đổi cơ cấu sản phẩm (người tiêu dùng mua nhiều bạc hơn và ít kim cương rời hơn khi thu nhập khả dụng giảm).

Kết quả tháng 7: Doanh thu thuần và lợi nhuận ròng lần lượt đạt 2,4 nghìn tỷ đồng (giảm 4% svck) và 87 tỷ đồng (tăng 10% svck). Doanh thu bán lẻ vẫn giảm svck nhưng với tốc độ giảm thu hẹp hơn (giảm 8% svck trong tháng 7 so với giảm 21% svck trong Q2/2023). Tại thời điểm tháng 7/2023, PNJ có 371 cửa hàng vàng (+21 cửa hàng so với đầu năm). Tốc độ mở cửa hàng mới nhanh hơn ước tính của chúng tôi (20 cửa hàng trong năm 2023). Trong thời kỳ kinh tế suy thoái, nhiều bất động sản thương mại có vị trí thuận lợi sẵn sàng cho thuê. Với tình hình tài chính vững mạnh (D/E là 0,2x tính tại thời điểm cuối Q2/2023), PNJ có khả năng đảm bảo mở cửa hàng mới ở những vị trí đẹp, giúp công ty giành thêm được thị phần.

Ước tính lợi nhuận năm 2023-2024

Chúng tôi tiếp tục cho rằng tác động của những thách thức trong nền kinh tế vĩ mô có thể không ảnh hưởng nhiều tới PNJ như các doanh nghiệp bán lẻ khác do: (1) vàng được coi là phương tiện tích trữ giá trị và phòng ngừa lạm phát; (2) PNJ tập trung vào phân khúc trang sức từ trung đến cao cấp hơn là thị trường đại chúng; và (3) Khách hàng của PNJ không phụ thuộc nhiều vào vay tài chính để mua trang sức nên không bị ảnh hưởng bởi tín dụng tiêu dùng bị thắt chặt trong năm 2023. PNJ tiếp tục đưa ra nhiều chiến lược để tạo ra nhu cầu mới. Cụ thể, công ty đã giới thiệu Đồng tiền vàng Hello Kitty, một món quà dành cho trẻ sơ sinh trong năm 2023 (Năm con Mèo). Theo công ty, 90% phụ nữ Việt Nam kết hôn không nhận nhẫn cầu hôn. Tuy nhiên, PNJ đã đi tiên phong trong truyền thống cầu hôn tại Việt Nam vào đầu năm 2023, nhằm mục đích tạo ra nhu cầu từ cả các cặp đôi sắp cưới và đã cưới. Nếu thực hiện thành công, chiến lược này có thể kích hoạt nhu cầu lâu dài. Với doanh thu bán lẻ thu hẹp đà giảm trong tháng 7, tốc độ mở cửa mới nhanh hơn dự kiến so với đầu năm và biên lợi nhuận bán lẻ tốt hơn dự kiến so với đầu năm, chúng tôi nâng ước tính cho năm 2023 và 2024, chi tiết như bảng dưới. Mặc dù biên lợi nhuận gộp khá tích cực trong nửa đầu năm 2023, chúng tôi cho rằng biên lợi nhuận gộp khó có thể tăng hơn nữa vì PNJ có thể tập trung nhiều hơn vào các thành phố cấp 2-3, nơi người tiêu dùng thích trang sức có hàm lượng vàng cao hơn với biên lợi nhuận thấp hơn.

Nguồn: PNJ, SSI Research